フリーキャッシュフロー計算機とは？
フリーキャッシュフローとは、事業が営業に必要な資産への資金手当を終えた後に実際に残る現金です。報告される利益は別の問いに答えるものです。減価償却費などの非キャッシュの会計費用を含み、事業を回し続けるための支出を差し引いた前の金額になります。設備購入を続けている場合や、在庫を増やして売上を維持すべき企業では、この二つの差が非常に大きくなることがあります。
この計算機では、お手元の数値からフリーキャッシュフローを組み立てます。純利益、EBIT、EBITDA、営業活動キャッシュフローのいずれかを入力すれば、入力されたすべてのルートを計算し、それらが一致するかを示します。この一致こそが要点です。四つのルートは代数的に同一であるため、異なる答えが出た場合は入力の少なくとも一行が整合していないことを意味し、その差がどれほど離れているかを示します。
組み立てに加えて、企業価値そのものを評価します。フリーキャッシュフローの予測をゴードン成長モデルまたは EXIT 倍数で現在価値に割引します。現金の質を説明する比率も計算します。FCF マージン、EBITDA および純利益に対するキャッシュコンバージョン、NOPAT のうち再投資に吸収される割合、現在の時価総額に対する FCF イールドです。高いマージンでも低いコンバージョン、あるいは高いコンバージョンでも再投資に食いつくという状況は、表面的な利益額とはまったく違う物語を語ります。
この計算機を使用するタイミング
- 同じ業界の二社を比較していて、減価償却ポリシーやレバレッジの影響を受けない指標が必要なとき。
- DCF を組み立て中で、すべてのルートが同意する根拠のある開始キャッシュフローを探しているとき。
- 会社の利益はしっかりしているのに営業活動キャッシュフローが減り続け、その利益が本物かどうかを確認したいとき。
- 非公開企業の価格交渉中で、売主がキャッシュフローではなく倍数を提示しているとき。
- 提示された評価が、自分が投資根拠として置く予定の成長率をすでに前提としているかどうかを確認したいとき。
- 投資判断に用いる前に、主要な評価値が割引率にどれだけ左右されるかを確認したいとき。
手順:
- 損益計算書とキャッシュフロー計算書の項目を揃えます。売上高、純利益、EBIT、EBITDA、営業活動キャッシュフロー、減価償却費（D&A）、設備投資（CapEx）、運転資金の増減、税率です。
- どのルートがデータに適しているかを決めます。純利益、EBIT、EBITDA、営業活動キャッシュフローはすべて同じアンレバレッジドの金額に到達しますが、計算を完了させるために必要な入力がそれぞれ異なります。
- ルート表を確認します。入力できたすべてのルートが表示され、主たる結果に使用されたルートには印が付きます。
- ルート間で一致しているかを確認します。差が大きい場合、よくある原因は EBITDA が EBIT + D&A と一致していない、純利益が EBIT から税引き後支払利息を差し引いた値になっていない、または営業活動キャッシュフローが運転資金を含まない数値になっていることです。
- DCF モードに切り替えて、将来フリーキャッシュフロー、成長率、割引率、予測年数を入力します。成長率が割引率を上回るとゴードンモデルは定義できないため、割引率より低く保ってください。
- 期中割引か年末割引かを選択します。期中割引は一年を通じて均等に現金を得る事業に向き、年末割引は現金がすべて各年の最終日に流入すると仮定します。
- 企業価値を算定し、純有利子負債を差し引いて企業価値から株主価値へ変換し、株式数で割って一株当たり価値を求めます。
- ターミナルバリュー比率を確認します。おおよそ 80% を超える場合、評価は予測期間外の仮定に支配されるため、点推定より感度分析の表の方が重要です。
計算式
ユースケース
- 報告されている利益ではなく実際に生み出す現金の力で企業を比較すること。FCF マージンの本来の役割がそこにあります。
- 自分で選んだ成長率と割引率が示す一株当たり価値を確認しながら DCF で企業を評価すること。
- 営業活動キャッシュフローが純利益に近いか、利益が運転資金に吸収されていないかを確認して、報告された利益が本物かを検証すること。
- 成長を維持するために営業利益の何パーセントを再投資する必要があるかを、株主へ還元できる分を考える前に判断すること。
- 市場倍率が利用できない非公開企業や買収対象の価格を決める際の、根拠となる手法としてキャッシュフローの組み立てを使うこと。
- 倍率から得られた評価が前提とする割引率と成長率を逆算し、結果が妥当な水準かを検証すること。
主な利点
- 同じ数値に到達する四つの独立したルートがあるため、入力のエラーが誤った答えを自信を持って示すのではなく、ルート間の不一致として現れます。
- ゴードン成長モデルと EXIT 倍数方式の両方を備えた直接の DCF。ターミナルバリュー比率も表示するため、答えのどれだけが予測期間外の仮定に乗っているかを確認できます。
- 利益の数字が隠す弱点を突くキャッシュ品質指標。低いコンバージョンや、企業が生み出す現金を食いつく再投資を明らかにします。
- 割引率と成長率に対する感度分析の表。モデルの中で、この二つの入力ほど評価を大きく動かすものはありません。
- 期中割引と年末割引の切り替え。割引方法が事業が実際に現金を得る仕組みと一致します。
- 登録作業は不要で、データもブラウザー外に出ません。すべての計算はページ上で実行されます。
プロのヒント
- すべての数値を同じ報告期間から取得して入力してください。過去の純利益と将来のキャッシュフローを組み合わせても整合しません。
- 営業活動キャッシュフローがあればそこから始めてください。最も誤記されにくい項目であり、他のルートで結果を裏付けられます。
- 割引率と成長率の差は余裕を持って広く取ってください。理想は四ポイント以上です。さもないとターミナルバリューが答えを支配します。
- 一つの数値を信用する前に感度分析の表を実行し、そのレンジを本当の答えとして扱ってください。
- 設備投資の重い事業では、まず再投資率を確認してください。高い率ということは、営業利益の大部分が現状維持のためだけに使われることを意味します。
- 純現金は純有利子負債に負の数を入力して表現します。企業価値には純現金が含まれるため、株主価値ブリッジで加算されます。
避けるべきよくある間違い
- 営業活動キャッシュフローを起点とする際に、運転資金の増減を二重に控除すること。その数値にはすでに反映されています。
- 成長率を割引率以上に設定すること。ゴードンのターミナルバリューが定義できなくなり、黙ってゼロの値を返してしまいます。
- 高いターミナルバリュー比率を無害とみなすこと。おおよそ 80% を超える場合、評価の大部分は一度もモデル化したことのない期間についての主張にすぎません。
- 赤字企業について、今日のマイナスフリーキャッシュフローではなく正常化された将来見込みを使わずにそのまま評価すること。無意味な数字になります。
- 資本集約度が大きく異なる企業の FCF マージンを、再投資率を見ずに比較すること。
- レバレッジのある出発値をアンレバレッジの割引と組み合わせること。割引率の中で債務の効果が二重に数えられます。
重要な用語の説明
- FCFF:
- 企業向けフリーキャッシュフロー。資金調達コストを差し引く前のすべての資本提供者に利用可能な現金で、企業価値を求める際に正しい入力です。
- FCFE:
- 株主向けフリーキャッシュフロー。元本および利払いを終えた後に株主に残る分で、株主価値を直接求める際に正しい入力です。
- NOPAT:
- 税引き後営業純利益。営業利益から税率を引いた割合を掛けた値で、資金調達の判断より前に求めます。
- 運転資金の増減:
- 売掛金・棚卸資産・買掛金の増加によって吸収された現金。費用ではないものの現金の使い道であるため控除します。
- 再投資率:
- 正味再投資額を NOPAT で割った値。現在の成長率を維持するために営業利益のどれほどを使わなければならないかを示します。
- ターミナルバリュー:
- 明示的な予測期間以降のすべてのキャッシュフローの価値。成長する永久価値または EXIT 倍数で表します。
- 期中割引方式:
- キャッシュフローを、そのキャッシュフローが発生する年の中央を起点として割引する方法。年間を通じて均等に現金を得る事業と整合します。
- 企業価値:
- 純有利子負債を差し引く前の、すべての資本提供者に対する営業事業の価値。
関連コンセプト
- 正味現在価値: あるプロジェクトの増加キャッシュフローに同じ割引の算術を適用したもので、投資が価値を生むかを判断するために使います。
- 内部収益率: 正味現在価値がゼロになる割引率。同じキャッシュフローを一つの率で表したものです。
- 加重平均資本コスト: 割引率が表す株主資本コストと負債コストのブレンドであり、成長率はこれを下回る必要があります。
- EBITDA: 減価償却費、償却費、利子および税金控除前の営業利益。FCFF 組み立ての代替の出発点の一つです。
- 再投資率: 正味の設備投資と運転資金に吸収された NOPAT の割合で、持続可能な成長率を決定します。
- 投下資本利益率: NOPAT を投下資本で割った値。ここでは再投資率と自然に組み合わせる収益性の指標です。
例
結果の解釈方法
まず、結論の数字ではなくルート表を見てください。 四つのルートが一致しない場合、フリーキャッシュフローの値が確定しているのではなく四つの候補がある状態です。差がいくらリスクがあるかを示し、最も多い原因は EBITDA が EBIT + D&A と一致していない、純利益が EBIT から税引き後支払利息を差し引いた値になっていない、または営業活動キャッシュフローに運転資金がすでに差し引かれていることです。
次に、マージンを再投資率と対比して読みます。 高い FCF マージンは、再投資を経て残った現金の質として意味を持ちます。資産集約型の事業でも、妥当なマージンを示しながら NOPAT の半分以上を設備投資と運転資金に吸収している例があり、これは株主へ戻す現金ではなく買い取った成長にすぎません。逆に、マージンが薄く再投資率がほぼゼロなら、成熟した本当に現金を生み出す事業かもしれません。
コンバージョンで利益の質を確認します。 現金が純利益を大きく下回る場合は、利益が回収前に認識されている可能性が高く、通常は売掛金の増加や棚卸資産の積み増しによるものです。現金が純利益を上回る場合は逆で、顧客の前受金や運転資金残高の減少が反映されていることが多いものです。どちらが自動的に良いとか悪いとかではありませんが、一方向に偏った差が続く場合は、報告された利益をどれだけ信頼すべきかが変わります。
ターミナルバリュー比率は詳細ではなく警告として扱ってください。 典型的な五年の DCF ではターミナルバリューは答えの大きな割合を占め、それは自分で選んだ二つの数値だけに依存します。その割合がおおよそ 80% を超える場合、評価の大部分は一度もモデル化していない期間についての主張に変わります。感度分析の表を使い、割引率と成長率の間隔を広げ、単一の数値ではなくレンジを報告してください。
最後に、FCF イールドを今後起きることと比較してください。 高いイールドは、市場がキャッシュフローを誤って評価した可能性、またはキャッシュフローが減少すると予想している可能性があります。実際に投資根拠として受け入れられると思う成長率を DCF に入れ、導出した一株当たり価値を市場価格と比較してください。イールドだけを見て判断するのではなく、将来を織り込んだ結論を出してください。