Was ist Free Cashflow-Rechner?
Der freie Cashflow ist die Liquidität, die ein Unternehmen tatsächlich erwirtschaftet, nachdem es die für den Betrieb nötigen Vermögenswerte finanziert hat. Der ausgewiesene Gewinn beantwortet eine andere Frage: Er enthält nicht zahlungswirksame Buchungsaufwendungen und wird vor den Ausgaben gemessen, die das Unternehmen am Laufen halten. Bei einem Unternehmen, das laufend Ausrüstung kaufen oder mehr Lagerbestand vorrhalten muss, um seinen Umsatz zu halten, kann die Lücke zwischen beiden Größen sehr groß sein.
Dieser Rechner baut den freien Cashflow aus den Werten auf, die Ihnen bereits vorliegen. Er akzeptiert Jahresüberschuss, EBIT, EBITDA oder operativen Cashflow und rechnet jede von Ihnen belieferte Route durch und zeigt anschließend, ob sie übereinstimmen. Auf diese Übereinstimmung kommt es an: Die vier Routen sind algebraisch identisch, liefern sie unterschiedliche Ergebnisse, ist mindestens eine Ihrer Eingabepositionen inkonsistent, und die Spannweite zeigt Ihnen, wie weit sie auseinanderliegen.
Über den Aufbau hinaus bewertet er das Unternehmen direkt, indem er eine Prognose des freien Cashflows mit dem Gordon-Wachstumsmodell oder einem Exit-Multiple auf heute abzinst. Zusätzlich berechnet er die Kennzahlen, die die Cash-Qualität beschreiben: FCF-Marge, Cash-Conversion gegenüber EBITDA und Jahresüberschuss, der Anteil des NOPAT, der durch Reinvestition gebunden wird, sowie die FCF-Rendite im Verhältnis zum aktuellen Marktpreis. Eine hohe Marge bei schwacher Conversion oder eine starke Conversion, die von der Reinvestition aufgezehrt wird, erzählt eine völlig andere Geschichte als die ausgewiesene Gewinnzahl.
Wann Sie diesen Rechner verwenden
- Sie vergleichen zwei Unternehmen derselben Branche und benötigen eine Kennzahl, die nicht durch Abschreibungspolitik oder Verschuldung verzerrt wird.
- Sie erstellen eine DCF und benötigen einen belastbaren Start-Cashflow, dem alle Routen zustimmen.
- Ein Unternehmen meldet hohe Gewinne, sein operativer Cashflow fällt aber stetig, und Sie möchten wissen, ob der Gewinn real ist.
- Sie verhandeln über den Preis eines nicht börsennotierten Unternehmens und der Verkäufer nennt ein Multiple statt eines Cashflows.
- Sie prüfen, ob eine genannte Bewertung bereits die Wachstumsrate unterstellt, die Sie zu unterstützen planen.
- Sie wollen wissen, wie empfindlich eine ausgewiesene Bewertung gegenüber dem Diskontsatz ist, bevor Sie sich in einer Anlageentscheidung darauf verlassen.
Schritte:
- Beschaffen Sie die Positionen aus Gewinn- und Cashflow-Rechnung: Umsatz, Jahresüberschuss, EBIT, EBITDA, operativer Cashflow, D&A, CapEx, die Veränderung des Working Capital und den Steuersatz.
- Entscheiden Sie, welche Route zu Ihren Daten passt. Jahresüberschuss, EBIT, EBITDA und operativer Cashflow führen alle zum ungehebelten Wert, benötigen für die Vollständigkeit aber unterschiedliche Eingaben.
- Lesen Sie die Routentabelle. Jede Route, die Sie ausfüllen könnten, wird angezeigt; die für das Hauptergebnis verwendete Route ist markiert.
- Prüfen Sie, ob die Routen übereinstimmen. Ist die Spannweite groß, liegen die häufigsten Ursachen darin, dass das EBITDA nicht dem EBIT zuzüglich D&A entspricht, der Jahresüberschuss nicht dem EBIT abzüglich der Zinsen nach Steuern entspricht oder die operative Cashflow-Position das Working Capital bereits ausschließt.
- Wechseln Sie in den DCF-Modus und geben Sie einen erwarteten freien Cashflow, eine Wachstumsrate, einen Diskontsatz und die Prognosedauer ein. Halten Sie die Wachstumsrate unter dem Diskontsatz, sonst ist das Gordon-Modell undefiniert.
- Wählen Sie die Mitteljahr- oder die Jahresendkonvention. Die Mitteljahrkonvention passt zu einem Unternehmen, das gleichmäßig über das Jahr Liquidität erzielt; die Jahresendkonvention unterstellt, dass alles am letzten Tag eingeht.
- Bewerten Sie das Unternehmen und überbrücken Sie vom Unternehmenswert zum Eigenkapitalwert, indem Sie die Nettoverschuldung abziehen; teilen Sie das Ergebnis durch die Aktienanzahl, um einen Wert je Aktie zu erhalten.
- Lesen Sie den Anteil des Endwerts. Oberhalb von rund 80% wird die Bewertung von Annahmen außerhalb des Prognosefensters dominiert, sodass das Sensitivitätsraster wichtiger ist als der einzelne Wert.
Formel
Anwendungsfälle
- Unternehmen anhand der tatsächlich erwirtschafteten Liquidität statt anhand des ausgewiesenen Gewinns vergleichen – genau darum geht es bei der FCF-Marge.
- Ein Unternehmen per DCF bewerten, um zu sehen, welchen Wert je Aktie sich aus der selbst gewählten Wachstums- und Diskontsatz ergibt.
- Prüfen, ob der ausgewiesene Gewinn real ist, indem Sie kontrollieren, wie nah der operative Cashflow am Jahresüberschuss liegt oder ob der Gewinn vom Working Capital absorbiert wird.
- Beurteilen, welcher Anteil des Betriebsergebnisses eines Unternehmens reinvestiert werden muss, um sein Wachstum zu halten, bevor Sie einen Teil davon als ausschüttbar annehmen.
- Ein Übernahmeziel oder nicht börsennotiertes Unternehmen bewerten, für das kein Marktmultiple verfügbar ist und der Cashflow-Aufbau die belastbare Alternative darstellt.
- Eine über ein Multiple ermittelte Bewertung plausibilisieren, indem Sie prüfen, welchen Diskontsatz und welche Wachstumsrate sie impliziert.
Hauptvorteile
- Vier unabhängige Routen zu derselben Zahl, sodass sich ein Fehler in den Eingaben als Abweichung zeigt und nicht als selbstsichere falsche Antwort.
- Eine direkte DCF mit sowohl Gordon-Wachstums- als auch Exit-Multiple-Methode, dazu der Anteil des Endwerts, damit Sie sehen, wie viel der Antwort auf Annahmen außerhalb des Prognosefensters beruht.
- Cash-Qualitätskennzahlen, die die Schwächen aufdecken, die eine Gewinnzahl verdeckt – einschließlich schwacher Conversion und einer Reinvestition, die die erzeugte Liquidität auffrisst.
- Ein Sensitivitätsraster über Diskontsatz und Wachstumsrate, denn diese beiden Eingaben bewegen die Bewertung stärker als alles andere im Modell.
- Ein Umschalter zwischen Mitteljahr und Jahresende, damit die Abzinsungskonvention dazu passt, wie das Unternehmen tatsächlich Liquidität erzielt.
- Keine Anmeldung nötig und keine Daten verlassen Ihren Browser, da jede Berechnung lokal auf der Seite läuft.
Professionelle Tipps
- Geben Sie alle Werte aus demselben Berichtszeitraum ein, da ein Periodenabschluss-Jahresüberschuss gegen eine zukunftsbezogene Cashflow-Position nicht aufgeht.
- Starten Sie vom operativen Cashflow, wenn Sie ihn haben, weil er die am schwierigsten zu fälschende Position ist, und lassen Sie die übrigen Routen das Ergebnis bestätigen.
- Halten Sie den Abstand zwischen Diskontsatz und Wachstumsrate deutlich, idealerweise vier Prozentpunkte oder mehr, sonst dominiert der Endwert das Ergebnis.
- Führen Sie das Sensitivitätsraster durch, bevor Sie einer einzelnen Zahl vertrauen, und behandeln Sie die Spanne als die eigentliche Antwort.
- Prüfen Sie bei einem Unternehmen mit hohen Investitionen zuerst die Reinvestitionsquote. Eine hohe Quote bedeutet, dass ein großer Teil des Betriebsergebnisses allein für den Bestandserhalt ausgegeben werden muss.
- Führen Sie Nettocash als negative Nettoverschuldung und bedenken Sie, dass der Unternehmenswert ihn enthält; die Eigenkapitalbrücke rechnet ihn daher wieder hinzu.
Häufige Fehler vermeiden
- Die Veränderung des Working Capital beim Start vom operativen Cashflow zweimal abziehen, obwohl diese Position sie bereits enthält.
- Eine Wachstumsrate auf oder über dem Diskontsatz verwenden; das macht den Gordon-Endwert undefiniert und erzeugt still einen Wert von null.
- Einen hohen Endwertanteil als unkritisch behandeln. Oberhalb von rund 80% ist die Bewertung im Wesentlichen eine Aussage über einen Zeitraum, den Sie nie modelliert haben.
- Ein Verlustunternehmen anhand seines aktuellen negativen freien Cashflows statt eines normalisierten Zukunftswerts bewerten, was zu einer sinnlosen Zahl führt.
- FCF-Margen zwischen Unternehmen sehr unterschiedlicher Kapitalintensität vergleichen, ohne die Reinvestitionsquote daneben zu betrachten.
- Einen gehebelten Startwert mit ungehebelter Abzinsung vermischen, was den Vorteil des Fremdkapitals im Diskontsatz doppelt zählt.
Wichtige Begriffe erklärt
- FCFF:
- Free Cashflow to the Firm, die Liquidität, die allen Kapitalgebern vor den Finanzierungskosten zur Verfügung steht, und der richtige Wertinput für einen Unternehmenswert.
- FCFE:
- Free Cashflow to Equity, was nach dem Schuldendienst für die Aktionäre übrig bleibt, und der richtige Wertinput direkt für einen Eigenkapitalwert.
- NOPAT:
- Betriebsergebnis nach Steuern, das Betriebsergebnis mal eins minus Steuersatz, vor jeder Finanzierungsentscheidung.
- Veränderung des Working Capital:
- Die Liquidität, die durch den Anstieg von Forderungen, Vorräten und Verbindlichkeiten gebunden wird; ein Abzug, weil es eine Mittelverwendung ist, auch wenn es keine Aufwendung darstellt.
- Reinvestitionsquote:
- Netto-Reinvestition geteilt durch NOPAT; zeigt, wie viel Betriebsergebnis aufgewendet werden muss, um die aktuelle Wachstumsrate zu halten.
- Endwert:
- Der Wert aller Cashflows nach dem expliziten Prognosezeitraum, dargestellt als wachsende Perpetualität oder als Exit-Multiple.
- Mitteljahrkonvention:
- Abzinsung jedes Cashflows ab der Mitte des Jahres, in dem er eingeht; passt zu einem Unternehmen, das gleichmäßig über das Jahr Liquidität erzielt.
- Unternehmenswert:
- Der Wert des operativen Geschäfts für alle Kapitalgeber, vor Abzug der Nettoverschuldung, um zum Eigenkapitalwert zu gelangen.
Verwandte Konzepte
- Kapitalwert (NPV): Dieselbe Abzinsungsrechnung, angewandt auf die inkrementellen Cashflows eines Projekts; dient der Entscheidung, ob eine Investition Wert schafft.
- Interner Zinsfuß: Der Diskontsatz, bei dem der Kapitalwert null beträgt; verdichtet dieselben Cashflows zu einem einzigen Prozentsatz.
- Gewichteter Durchschnittskostensatz des Kapitals: Die Mischkosten aus Eigen- und Fremdkapital, die der Diskontsatz abbildet, und der Satz, unter dem die Wachstumsrate bleiben muss.
- EBITDA: Betriebsergebnis vor Abschreibungen, Zinsen und Steuern; einer der alternativen Startpunkte für den FCFF-Aufbau.
- Reinvestitionsquote: Der Anteil des NOPAT, der von Nettoinvestitionen und Working Capital gebunden wird und der das nachhaltige Wachstum bestimmt.
- Return on Invested Capital: NOPAT geteilt durch das investierte Kapital; die Renditekennzahl, die hier natürlich zur Reinvestitionsquote passt.
Beispiel
Interpretation Ihrer Ergebnisse
Beginnen Sie mit der Routentabelle, nicht mit der Schlagzeilenzahl. Wenn die vier Routen voneinander abweichen, haben Sie noch keinen freien Cashflow, sondern vier Kandidatenantworten. Die Spannweite zeigt Ihnen, wie viel auf dem Spiel steht, und die häufigsten Schuldigen sind ein EBITDA, das nicht dem EBIT zuzüglich D&A entspricht, ein Jahresüberschuss, der nicht dem EBIT abzüglich der Zinsen nach Steuern entspricht, oder eine operative Cashflow-Position, der das Working Capital bereits entzogen wurde.
Lesen Sie dann die Marge im Verhältnis zur Reinvestitionsquote. Eine hohe FCF-Marge ist nur so gut wie die Liquidität, die die Reinvestition übersteht. Ein assetintensives Unternehmen kann eine ordentliche Marge ausweisen und zugleich mehr als die Hälfte des NOPAT in Investitionen und Working Capital binden – das ist gekauftes Wachstum und keine zurückgegebene Liquidität. Umgekehrt kann eine dünne Marge bei nahezu null Reinvestition ein reifes, tatsächlich liquiditätserzeugendes Unternehmen sein.
Prüfen Sie die Conversion auf Anzeichen der Ergebnisqualität. Deutlich unter dem Jahresüberschuss liegende Liquidität deutet darauf hin, dass Gewinne vor dem Zahlungseingang vereinnahmt werden, meist über Forderungen oder Lageraufbau. Liquidität über dem Jahresüberschuss ist das Gegenteil und spiegelt oft Kundenvorauszahlungen oder ein sinkendes Working Capital wider. Beides ist nicht automatisch gut oder schlecht, eine dauerhafte Abweichung in eine Richtung verändert aber, wie stark Sie dem ausgewiesenen Gewinn vertrauen sollten.
Betrachten Sie den Anteil des Endwerts als Warnung, nicht als Detail. In einer typischen DCF über fünf Jahre ist der Endwert ein großer Teil der Antwort und hängt vollständig von zwei Zahlen ab, die Sie selbst gewählt haben. Liegt dieser Anteil über rund 80%, ist die Bewertung im Wesentlichen eine Aussage über einen Zeitraum, den Sie nie modelliert haben. Nutzen Sie das Sensitivitätsraster, vergrößern Sie den Abstand zwischen Diskontsatz und Wachstumsrate und berichten Sie eine Spanne statt einer einzelnen Zahl.
Vergleichen Sie schließlich die FCF-Rendite mit dem, was Sie als Nächstes erwarten. Eine hohe Rendite kann bedeuten, dass der Markt den Cashflow falsch bewertet hat oder einen Rückgang erwartet. Geben Sie die Wachstumsrate, die Sie tatsächlich unterstützen würden, in den DCF ein und vergleichen Sie den resultierenden Wert je Aktie mit dem Marktpreis, statt die Rendite isoliert zu lesen.